負極行業將持續穩定增長，國際大牌電池廠商擴產有望成為新的爆發點。隨著新能源汽車的持續放量以及帶電量的提升，我們預計2018-2020年國內動力電池負極的需求增速為65.09%、48.25%、40.79%，與此同時，海外傳統造車勢力受汽車電動化浪潮影響發力新能源汽車，極大拉動對上游動力電池的需求，國際車企的動力電池供應商對負極材料的需求將保持45%以上的年復合增長率，貝特瑞是國內目前少數打入海外產業鏈的公司之一。
磷酸鐵鋰有望回溫，高鎳正極業務成為增長看點。隨著補貼的退坡，未來動力電池的兩大趨勢是高能量密度以及低成本。目前公司高鎳正極已經投產，在快速增長的需求驅動下有望放量。磷酸鐵鋰受產能過剩、需求疲軟以及沃特瑪庫存沖擊，2018年磷酸鐵鋰價格持續下跌，第三季度市場均價已經跌到6.5萬元/噸，磷酸鐵鋰的成本優勢將促使其在低端乘用車、客車、儲能以及專用車領域的需求增長，我們預計2018-2020年磷酸鐵鋰的需求分別為7.4萬噸、8.7萬噸和14.1萬噸。
行業深耕多年，客戶優質，產業鏈一體化優勢明顯。客戶方面，貝特瑞采取大客戶戰略，重視與國內外大客戶的聯系與合作。目前，公司客戶包括三星、LG、松下、SONY、寧德時代、比亞迪等，高端客戶渠道優勢顯著；產業鏈布局方面，公司通過控股負極產業鏈上游公司布局負極全產業鏈，通過參股芳源環保，向正極材料上游延伸，芳源環保主要產品為NCA及NCM前驅體，目前已經給松下供貨。
風險提示：動力電池正極材料市場競爭風險、高鎳三元材料增長不及預期風險。
1、公司概況：負極材料龍頭發力正極材料領域
1.1 貝特瑞發展歷史回顧：具有做第一的基因
貝特瑞，股票代碼835185.OC，全稱為深圳市貝特瑞新能源材料股份有限公司，成立于2000年8月，是中國寶安集團控股旗下的專注于鋰電材料研發與銷售的企業。公司產品包括鋰離子電池負極材料、正極材料以及鋰電功能材料。公司生產的鋰離子負極材料包括天然石墨負極、人造石墨負極、硅系復合負極和新型負極材料；正極材料為磷酸鐵鋰(LFP)；鋰電功能材料包括水系正極粘結劑、碳負極水性粘結劑和硅系水性粘結劑。公司的客戶包括三星、松下、LG、ATL/CATL、力神、比亞迪等國內外知名企業。經過十余年的發展，公司發展成為擁有鋰電池負極材料完整產業鏈，并在鋰離子負極材料行業市場占有率位居世界前列的行業龍頭。
作為國家級高新技術企業，貝特瑞擁有強大的自主研發與自主創新能力：截至2018年3月，貝特瑞牽頭制定或參與制定的國家標準有16項，其中發布實施6項，申請中10項；公司申請發明專利超過300項，授權專利192項，國際專利42項，國家重點新品6項，國家、省、市科技項目85項。
從公司的股權結構來看，公司的實際控制人為中國寶安集團股份有限公司，占比達77.04%，公司的法定代表人、董事長為賀雪琴先生。
目前，貝特瑞是中國寶安“高新技術業務”的重要支撐，2017年在中國寶安的收入占比為41.96%，歸母凈利潤占比為104.02%，是對寶安貢獻最大的業務。
中國寶安對貝特瑞的投資可以追溯到2002年，即貝特瑞成立兩年之后，回顧貝特瑞的發展史以及中國寶安對貝特瑞的投資史，我們發現兩個特征，首先是布局早，在貝特瑞成立兩年之后，寶安便進入并成為大股東，后續增資成為控股股東，其次是以貝特瑞為支撐點，做能源源汽車以及新材料方向的多點布局，形成了資源礦產、電池材料、鋰電設備等一系列的投資，而這兩點之間的轉折發生在2008年。2008年之前，是貝特瑞的相對獨立發展期
貝特瑞成立于2000年8月，創始股東為上海聯創46%、深圳金科35%、于作龍19%，主營業務為電解液，與現在的負極和磷酸鐵鋰有所不同，貝特瑞成立之后，共經歷七次增資(有限公司3次，股份公司4次)，八次股權轉讓(有限公司5次，股份公司3次)，先后引入了富國投資、中信華宸等機構。
中國寶安進入貝特瑞是在2002年，以600萬取得貝特瑞40%股權，并成為貝特瑞第一大股東，稀釋之后原大股東上海聯創股權為27.6%，當時公司估值1500萬，不過2002年，寶安的主要業務還是房地產和醫藥，其它的都是在其它收入里。
2002年中國寶安的股權投資額為2.84億，其中權益法以及成本法核算的有1.07億元，包括28家公司，涵蓋醫藥、計算機、軟件、地產、材料等，貝特瑞只是其中一家，并未在年報里做詳細的披露。同年10月，貝特瑞的核心技術人物，貝特瑞總經理岳敏進入，進入貝特瑞之前擔任洛陽市冠奇工貿有限責任公司常務副總及總工程師，冠奇工貿主營為天然鱗片石墨粉，岳敏的到來為貝特瑞開啟了日后成為行業龍頭的業務，在2003年，貝特瑞負極材料實現量產并進軍海外市場。
2004年，上海聯創將27.6%的股權以437萬的價格轉讓給寶安控股，貝特瑞正式成為公司的子公司，雖然并表，公司并未披露貝特瑞當年的業績情況。
2006年，貝特瑞實現負極材料市占率全國第一，全球第四大負極材料廠商，但是由于市場空間不大，貝特瑞的收入體量相對較小，寶安并仍將貝特瑞收入列為“其它行業”，而2006年其它行業的總收入為1.35億元。2007年其它行業的收入為3.62億，因為其它行業的收入主要包括貝特瑞和恒基物業，恒基物業的年報表述為“有所增長”，因此判斷在2007年的其它行業的收入增長主要由貝特瑞貢獻。
2008年以后寶安以貝特瑞為支撐，開始高新技術布局
在2008年，中國寶安將主營業務調整為高新技術產業、生物醫藥業和房地產業的投資，開始加大以貝特瑞為支點的新能源以及新材料方面的投資。
2008年貝特瑞以1318.75萬元的價格收購了天津鐵誠75%的股權，也在當年，寶安集團加大了在新能源領域的投資力度，參股三元材料生產企業天驕科技、設立黑龍江及新疆寶安新能源投資，開采石墨礦，參股鉛回收企業武漢云峰。之后幾年，中國寶安在高新技術領域頻頻布局。
雖然寶安跟貝特瑞沒有明顯的業務協同，但是有中國寶安的支持，首先是資金方面的支持，2018年至今，寶安對貝特瑞擔保為12億元，其次為對在投資布局方面，尤其是寶安在礦產方面的收購以及資源，為貝特瑞提供原料提供了穩定的保障。
在負極客戶積累了足夠多的客戶資源的情況下，2015年貝特瑞磷酸鐵鋰開始對外供貨，并在2017年實現出貨量全國第一。
1.2 公司財務狀況良好，歸母凈利潤復合增速達38.90%
2014-2018年三季度，公司營業收入和歸母凈利潤總體均呈上升趨勢。2014年，公司營業收入為12.29億元，2014-2017四年間年公司營業收入快速增長，復合增長率達34.15%，2017年公司營業收入為29.67億元；2014年公司歸母凈利潤為1.25億元，2017年為3.36億元，復合增長率為38.90%。
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