先導智能 圖片來自公司官網
先導智能（300450.SZ）是眾多機構眼中的大白馬，2013年以來，連續5年收入和扣非凈利潤增速均在50%以上，屬于當之無愧的高成長上市公司。
然而，2019年以來，這種高增長輝煌沒能繼續延續下去。2019年上半年，無論是收入還是利潤，先導智能的增幅均大幅放緩，而且這還是以應收款項大幅增長為代價實現的；與此同時，作為先行指標的預收賬款也出現惡化，此外收購標的還出現了業績大變臉，過去的高增長故事面臨終結。
業績大幅放緩
先導智能成立于2002年，公司定位為自動化成套設備研發設計制造供應商，公司發展大致經歷了三個階段。
第一階段：2000-2011年，依靠薄膜電容設備起家，實現進口替代；第二階段：2010-2013年，公司切入光伏設備，業務接力發展；第三階段：2014年至今，鋰電設備業務高速發展。
2015年，中國新能源汽車銷量33.1萬輛，實現從零到1的崛起，隨之而來的是2016年開始，動力電池廠商紛紛擴產搶占市場份額，直接利好上游鋰電設備商。先導智能下游電池客戶主要給寶馬、宇通客車等主流車型供貨，設備訂單直接受電池擴產出現爆發式增長，2014年，公司實現營業收入 3.07 億元，同比增長 75%，之后4年收入同比增速始終保持在 75%以上，鋰電業務是絕對業績貢獻主力。
財報顯示，2015-2018年，先導智能收入同比增速分別為74.89%、101.26%、101.75%、78.7%，凈利潤同比增速分別為122.18%、99.68%、84.93%、38.13%，扣非凈利潤同比增速分別為119.71%、107.58%、79.45%、59.82%。從業務結構上來看，先導智能鋰電設備的收入貢獻從2013年的50%增長到2018年的89%，毛利額貢獻從2013年的5%增長至2018年的88%。
然而，2019年以來，這種高增長似乎有終結的跡象。
2019年上半年，先導智能實現收入18.61億元，同比增長29.22%；凈利潤3.93億元，同比增長20.16%；扣非凈利潤3.85億元，同比增長17.94%。
從絕對增速來看，先導智能表現并不算差，但是如果同往年進行比較的話，這份成績要遜色許多，無論是收入還是扣非凈利潤，先導智能增速均創下近年新低，要比往年低幾十個百分點。
更值得注意的是，這還是以應收款項大幅增長為代價實現的。
財報顯示，2019年上半年末，先導智能應收票據和應收賬款賬面價值分別為13.98億元、10億元，相比上年同期分別增長99.34%和下降6.06%，應收票據增加明顯。根據半年報，公司應收票據分為銀行承兌票據和商業承兌票據，期末賬面余額分別為4.33億元、9.65億元，即先導智能的應收票據主要由商業承兌匯票構成。
對于應收票據大幅增加，先導智能在2019年中報沒有給出具體解釋。
追溯歷史來看，2015年之前，先導智能應收票據只有幾千萬的規模，而在此之后就一路攀升，尤其是2018年出現爆炸式增長。依據財報，2015-2018年的年末，公司應收票據賬面價值分別為1.09億元、3.66億元、3.54億元、17.32億元，其中，商業承兌票據從2015年年末的1919萬元增加至2018年年末的10.03億元。
應收票據分銀行票據和商業票據。銀行票據是由銀行通過凍結對方的保證金來進行擔保的，因此，銀行無條件兌付；而商業票據則不需要保證金，銀行如果發現對方賬面沒有錢，就不會兌付。從這個角度看，商業票據和應收賬款沒有太大不同。
因此，先導智能賬面上金額巨大的商業承諾匯票風險不容忽視。也正因為此，先導智能最近幾年經營現金流凈額要顯著小于凈利潤，業績含金量不高。
財報顯示，2016-2018年，先導智能的經營現金流凈額分別為1.05億元、3094萬元、-4797萬元，而同期凈利潤分別為2.91億元、5.38億元、7.42億元。
先行指標惡化
先導智能的主要產品為專業自動化設備，產品之間差異較大，需要根據客戶的特定需求進行個性化設計、定制，這就決定了公司必須采用以銷定產的生產管理模式。
根據方正證券研報，先導智能開展業務主要采用3331的收款模式。所謂3331收款模式，即合同簽訂付30%保證金，出貨后付30%貨款，驗收后再付30%貨款，質保期結束后支付剩下的10%尾款。
在3331收款模式下，合同簽訂之后驗收之前，60%的貨款會出現在預收款項這個科目；客戶驗收之后確認收入，由預收款轉入營業收入；剩下的尾款則會形成賬面上的應收賬款。這期間，已發出但未驗收的產品會體現在存貨下發出商品這一子科目中。
因此，預收賬款可以作為先導智能經營狀況的核心先行指標。
財報顯示，2019年上半年末，公司預收賬款為12.41億元，而上年同期為13.8億元，前者較后者同比下降10.1%。
這不是一個好兆頭。追溯來看，Wind資訊顯示，自2012年以來，先導智能的預收賬款連續7年保持增長態勢，然而這種增長態勢在2018年被打破，當年年末預收賬款同比下降25.61%至12.45億元，出現較大幅度下滑。
因此，預收賬款情況預示著先導智能未來增長難言樂觀。
從行業環境來看，新能源汽車目前面臨巨大的政策和市場壓力。
中國新能源汽車過去十年可以用野蠻生長四個字形容。自從 2009 年國家試點新能源汽車補貼政策，不管是傳統車企還是所謂的互聯網造車新勢力，紛紛加入到新能源造車大軍中。無數廠商都高喊著創新技術、彎道超車、高效環保等口號，開始埋頭造車。
在這樣野蠻生長的背景下，中國見證了電動車從誕生到成長的過程。然而，新能源汽車市場太過龐雜，有些汽車廠家的動機是為人類提供清潔高效的出行載具，還有些僅僅為了自產自銷騙取高額國家補貼。
為了清除行業毒瘤以及減輕財政壓力，近幾年國家逐漸收緊補貼政策。2019年3月26日，有史以來最嚴的補貼政策誕生，乘用車領域將取消小于250公里續航里程的純電動產品補貼，250-400公里的續航產品單車補貼降至1.8萬元，高于400公里純電動產品補貼額度也將同比退坡50%。
電池網微信
